Rakamların Ardındaki HAT-SAN: Finansal Tablolarda Gözden Kaçan 5 Kritik Detay
HAT-SAN Gemi İnşaa (HATSN), 2023'teki halka arzından bu yana Borsa İstanbul'daki yatırımcıların radarında olan dikkat çekici şirketlerden biri. Parlak gelir rakamları, büyük projeler ve artan hisse fiyatı, ilk bakışta oldukça olumlu bir tablo çiziyor. Ancak finansal raporlar bir buzdağına benzer; yüzeyde görünenler, genellikle suyun altındaki devasa kütlenin sadece küçük bir kısmıdır. Asıl hikaye, dipnotlarda, oranlarda ve kalemler arasındaki ilişkilerde saklıdır.
Bu yazının amacı, HAT-SAN'ın 2025 yılı ilk dokuz aylık finansal sonuçlarını mercek altına alarak, ilk bakışta gözden kaçabilecek ancak şirketin finansal sağlığı ve gelecek potansiyeli hakkında hayati ipuçları veren 5 kritik detayı ortaya koymaktır. Rakamların ardındaki gerçeği birlikte keşfedelim.
--------------------------------------------------------------------------------
1. Ciro Neredeyse Aynı Kalırken Kâr Neden Yarı Yarıya Eridi?
Bir şirketin finansal sağlığını anlamanın en temel yollarından biri, gelirleri ile kârlılığı arasındaki ilişkiyi incelemektir. HAT-SAN'ın son finansal tablosu bu alanda şaşırtıcı bir ayrışma sergiliyor.
2025'in ilk dokuz ayında şirketin Hasılatı, bir önceki yılın aynı dönemine göre sadece %1.6'lık bir düşüş göstererek neredeyse sabit kaldı. Bu durum, şirketin satış hacmini koruduğu izlenimini veriyor.
Ancak aynı dönemde kârlılık rakamlarına baktığımızda bambaşka bir hikaye ile karşılaşıyoruz. Brüt Kâr %52.06 gibi sert bir düşüşle 620 milyon TL'den 297 milyon TL'ye gerilerken, Sürdürülen Faaliyetler Dönem Kârı %67.55'lik çok daha sert bir düşüşle 792 milyon TL'den 257 milyon TL'ye indi.
Bu durumun temel sebebi, Satışların Maliyeti kalemindeki %9.95'lik artış. Kısacası HAT-SAN, neredeyse aynı ciroyu elde etmek için çok daha fazla harcama yapmak zorunda kalmış. Artan maliyet baskısı, kâr marjlarını eritmiş ve bu durum, şirketin operasyonel verimliliği ve fiyatlama gücü hakkında yatırımcılar için önemli bir alarm sinyali niteliği taşıyor. Bu durum, şirketin Brüt Kâr Marjı'nın bir yıl içinde %18.63'ten %9.08'e, yani yarıdan fazla erimesine neden olmuştur.
2. Devasa F/K Oranı: Piyasa Kötü Sonuçları Görmezden mi Geliyor?
Fiyat/Kazanç (F/K) oranı, bir şirketin piyasa değerinin yıllık net kârına bölünmesiyle bulunur ve şirketin hisse senedinin kârlılığına göre ne kadar "pahalı" olduğunu gösterir. HAT-SAN'da bu oranda yaşanan değişim, temel analiz açısından oldukça dikkat çekici.
Finansal raporlara göre, şirketin F/K oranı bir önceki yıl 5.61 iken, bu yıl 103.27'ye fırlamış durumda. Kârlılıktaki bu denli sert bir düşüşe rağmen F/K oranının bu kadar yükselmesi, ilk bakışta mantıksal bir çelişki gibi görünüyor.
Bu durumun tek bir açıklaması olabilir: Piyasa, şirketin mevcut zayıf kârlılığını göz ardı ediyor ve gelecekte çok güçlü bir kârlılık artışı bekliyor. F/K oranındaki bu devasa artış, hisse fiyatının mevcut kazançları değil, gelecekteki yüksek beklentileri fiyatladığını gösteriyor. Ancak bu durum, beklentilerin karşılanamaması halinde hisse fiyatı üzerinde ciddi bir aşağı yönlü risk oluşturabilir.
İlginç bir şekilde, bu temel zayıflığa rağmen teknik göstergeler farklı bir sinyal veriyor. Finnet raporundaki teknik yorum, bu zıtlığı net bir şekilde ortaya koyuyor:
"Kısa vadeli göstergeler genelde Al konumunda bulunuyor. Orta vadeli göstergeler son dönemde belirgin Al sinyalleri vermeye başladı."
3. Bilançodaki Büyük Dönüşüm: Nakit Gidiyor, Duran Varlık Geliyor
HAT-SAN'ın bilançosu, şirketin stratejik bir dönüşüm içinde olduğunu açıkça gösteriyor. Varlık yapısında son bir yılda yaşanan köklü değişim, bu dönüşümün en net kanıtı.
Rakamlara göre, şirketin Dönen Varlıklar'ı (nakit, stoklar, kısa vadeli alacaklar gibi likit varlıklar) bir yılda %28.87 oranında azaldı. Buna karşılık, Duran Varlıklar (tesisler, makineler gibi uzun vadeli üretim varlıkları) %53.22 gibi çok yüksek bir oranda arttı.
Bu değişim, şirketin likit varlıklarını büyük bir yatırım hamlesiyle uzun vadeli üretim kapasitesine dönüştürdüğünü gösteriyor. Nitekim faaliyet raporu ve nakit akış tablosu, dönem içinde 1.022.461.032 TL'lik maddi duran varlık yatırımı yapıldığını teyit ediyor. Bu stratejinin doğal bir sonucu olarak şirketin likiditesi azalmış, Cari Oran 2.09'dan 1.67'ye düşmüştür. Ancak bu hamle, gelecekteki üretim kapasitesini ve gelir potansiyelini artırma hedefini taşıması açısından kritik bir öneme sahip. Özünde HAT-SAN, bugünün likiditesini ve kârlılığını, yarının potansiyel büyümesi için feda ettiği bir yatırım döngüsünün tam ortasındadır.
4. Neredeyse Tamamen İhracat Odaklı: Küresel Rüzgarlara Açık Bir Yapı
HAT-SAN'ın gelir yapısını incelediğimizde, şirketin başarısının neredeyse tamamen uluslararası pazarlara bağlı olduğu görülüyor.
2025'in ilk dokuz ayında elde edilen 3.274 milyar TL'lik Brüt Satış'ın 3.127 milyar TL'si, yani %95.52'si Yurtdışı Satışlar'dan kaynaklanıyor.
Bu yüksek ihracat oranı, şirketin döviz bazlı gelir elde etme potansiyeli açısından teoride büyük bir avantaj sunar. Ancak madalyonun diğer yüzünde, yurtiçi satışlardaki %34.16'lık düşüş ve bilançonun derinliklerinde yatan şaşırtıcı bir kur riski, bu yapının küresel rüzgarlara ne kadar açık olduğunu göstermektedir.
5. Gözden Kaçan Riskler: Negatif Kur Pozisyonu ve Rekabet Soruşturması
Finansal tabloların ve faaliyet raporunun derinliklerinde, ilk bakışta fark edilmeyebilecek ancak şirketin geleceği için önemli olabilecek iki risk unsuru bulunuyor.
- Kur Riski: Yüksek ihracat oranı sayesinde şirketin döviz fazlası pozisyonunda olması beklenirken, bilanço tam tersini söylüyor. Şirket, 30 Eylül 2025 itibarıyla 1.504.851.455 TL'lik net yabancı para yükümlülüğü (negatif pozisyon) taşımaktadır. Bu, şirketin döviz borçlarının döviz varlıklarından çok daha fazla olduğu anlamına geliyor. Bu durum, TL'nin değer kaybetmesinin, ihracat gelirlerini TL bazında artırsa da bilançodaki borç yükünü daha da ağırlaştırarak kârlılığı olumsuz etkileyebileceği anlamına gelen şaşırtıcı bir risk oluşturuyor.
- Yasal Risk: Faaliyet raporunda belirtildiği üzere, Rekabet Kurumu, aralarında HAT-SAN'ın da bulunduğu tersanecilik sektöründe faaliyet gösteren 33 teşebbüs hakkında bir soruşturma başlatmıştır. Bu durum henüz bir ceza anlamına gelmese de, şirket üzerinde bir belirsizlik ve potansiyel bir yasal risk oluşturmaktadır ve yatırımcılar tarafından yakından izlenmelidir.
--------------------------------------------------------------------------------
Sonuç
HAT-SAN Gemi, kârlılığın ciddi şekilde baskılandığı ancak geleceğe yönelik büyük kapasite artırıcı yatırımların yapıldığı kritik bir dönüşüm sürecinden geçiyor. Yüksek ihracat potansiyeli ve artan varlık tabanı gibi olumlu yönlerin yanı sıra; yüksek değerleme çarpanları, artan maliyet baskısı, şaşırtıcı negatif kur pozisyonu ve devam eden yasal soruşturma gibi dikkatle izlenmesi gereken önemli riskler bulunuyor.
Yatırımcılar için kritik soru şu: Peki sizce, HAT-SAN'ın bu cesur yatırım hamleleri, artan riskleri yöneterek şirketi gelecekte sakin limanlara ulaştırabilecek mi?