Vişne Madencilik'in Raporlarını Okuduk: İşte En Çarpıcı 5 Gerçek
Borsaya yeni açılmış büyük bir sanayi şirketinin finansal raporlarını incelemek, çoğu zaman şirketin perde arkasındaki gerçek dinamikleri anlamak için en iyi yoldur. Halka arz coşkusu, yatırımcı sunumları ve parlak gelecek vaatlerinin ötesinde, rakamlar ve dipnotlar bambaşka bir hikâye anlatabilir. Vişne Madencilik'in 30 Eylül 2025 tarihli faaliyet raporu ve finansal tablolarını incelediğimizde, tam da böyle bir durumla karşılaştık. Dışarıdan bakıldığında kolayca fark edilemeyecek, oldukça şaşırtıcı ve düşündürücü detaylar bulduk. Bu yazının amacı, Vişne Madencilik'in kamuya açık raporlarından çıkardığımız en çarpıcı beş gerçeği, herkesin anlayabileceği sade bir dille sizlere sunmaktır.
--------------------------------------------------------------------------------
1. Yönetim Kurulu Ücretlerindeki Paradoks: Patronlar Maaş Almıyor
Bir şirketin yönetim kurulu ücret politikası, genellikle şirketin ortaklık yapısı ve kurumsal yönetim anlayışı hakkında önemli ipuçları verir. Vişne Madencilik'te ise bu politika, alışılmışın oldukça dışında. Faaliyet Raporu'na göre, 27 Mart 2025 tarihli genel kurulda alınan kararla, şirketin yönetim kurulunda yer alan ana ortak ve yönetici pozisyonundaki üyelere (Öztüre ailesi üyeleri dahil) "herhangi bir ücret, huzur hakkı, ikramiye, prim ödenmemesine" karar verilmiş.
Buna karşılık, sadece iki bağımsız yönetim kurulu üyesine aylık net 25.000 TL huzur hakkı ödeniyor. Aile kontrolünün bu denli güçlü olduğu halka açık bir şirkette, ana ortakların kendilerine herhangi bir ücret veya huzur hakkı bağlamaması son derece nadir görülen bir durum. Bu durum, ailenin birincil gelir beklentisinin maaşlar yerine, şirketin kârından dağıtılacak temettüler veya hisse değerindeki artış olduğunu gösteriyor. Bu da kendi çıkarlarını doğrudan diğer hissedarların çıkarlarıyla aynı hizaya getiriyor.
--------------------------------------------------------------------------------
2. IPO Coşkusu ve Soğuk Rakamlar: Kasadaki Milyonlara Rağmen Kâr Neden Düştü?
Şirket, Şubat 2025'te başarılı bir halka arz gerçekleştirdi. Bu sürecin en somut sonucu, şirketin kasasındaki nakit miktarında yaşanan devasa artış oldu. Finansal tablolara göre, şirketin "Nakit ve Nakit Benzerleri" kalemi, 2024 yıl sonunda yaklaşık 30,7 milyon TL iken, 30 Eylül 2025'te 529,4 milyon TL'ye fırlamış durumda. Bu, halka arzdan gelen taze kaynağın gücünü net bir şekilde gösteriyor.
Ancak madalyonun diğer yüzü daha az parlak. Bu nakit bolluğuna rağmen, şirketin 2025'in ilk dokuz ayındaki satışları (1,04 milyar TL), geçen yılın aynı dönemine (1,10 milyar TL) göre hafifçe gerilemiş. Asıl şok edici gelişme ise net kârdaki dramatik düşüş. 2024'ün ilk dokuz ayında 35,4 milyon TL net kâr açıklayan şirket, 2025'in aynı döneminde sadece 9,8 milyon TL net kâr elde edebilmiş. Bu düşüşün temel nedenlerinden biri, şirketin operasyonel verimliliğini gösteren Faaliyet Kârı Marjı'nın (yani, şirketin ana faaliyetlerinden her 100 liralık satış başına ne kadar kâr ürettiğini gösteren oran) %4'ten %0,3'e çakılması. Bu kârlılık baskısının arkasında, geçen yıla göre artan pazarlama ve genel yönetim giderlerinin payı olduğu görülüyor; bu da halka arz sonrası büyüme hedeflerine ulaşmak için yapılan harcamaların bir yansıması olabilir.
--------------------------------------------------------------------------------
3. Sadece Bir Taş Ocağı Değil: Türkiye'nin En Büyük İkinci Kireç Üreticisi
Vişne Madencilik adı, borsa yatırımcıları dışında pek çok kişi için yeni olabilir. Ancak şirket, faaliyet gösterdiği sektörde sessiz ve derinden ilerleyen bir dev. Faaliyet Raporu'ndaki bilgilere göre, Vişne Madencilik 2023 yılı itibarıyla Türkiye'deki toplam kireç üretiminin %7,9'unu tek başına gerçekleştiriyor. Bu oranla şirket, "Türkiye çapındaki kireç üreticileri arasında ise ikinci büyük üretim hacmine sahip" konumda.
Dahası, şirket kendi coğrafyasında mutlak bir lider. Faaliyet gösterdiği Akdeniz, Orta Anadolu ve Güneydoğu Anadolu bölgelerinde pazarın hâkimi durumunda. Şirketin endüstriyel önemi ise müşteri portföyünde gizli. Satışlarının en büyük dilimini, 2024 yılı verilerine göre %31'lik pay ile Türkiye ekonomisinin lokomotiflerinden olan demir-çelik sanayisi oluşturuyor. Bu durum, Vişne Madencilik'in sadece bir maden şirketi değil, aynı zamanda Türkiye'nin sanayi üretimi için kritik bir tedarikçi olduğunu ortaya koyuyor.
--------------------------------------------------------------------------------
4. Bir Hisse Bir Oya Eşit Değil: A Grubu Payların Gizli Gücü
Halka açık şirketlerde genellikle "bir hisse, bir oy" prensibi geçerlidir. Ancak Vişne Madencilik'in sermaye yapısı bu kuralın bir istisnası. Şirketin A ve B grubu olmak üzere iki farklı pay türü bulunuyor ve aralarında önemli bir güç farkı var. Faaliyet Raporu'na göre, genel kurul toplantılarında her bir B grubu pay (halka açık paylar bu gruptadır) 1 oy hakkı verirken, her bir A grubu pay tam 5 oy hakkına sahip.
Bu imtiyaz sadece oy hakkıyla sınırlı değil. Şirketin 6 kişilik yönetim kurulunun 3 üyesini belirleme hakkı da A grubu pay sahiplerine ait. Bu yapı, şirketin %20,51'i halka açık olmasına rağmen, stratejik kararlar ve yönetim kontrolünün tamamen kurucu Öztüre ailesinde kalmasını sağlıyor. Bu durum, yatırımcıların şirketin uzun vadeli vizyonuna ve kurucu ailenin yönetim becerisine güvenmelerini gerektiren, dikkatle değerlendirilmesi gereken bir özellik.
--------------------------------------------------------------------------------
5. Stratejik Tercih: İnovasyon Yerine Kapasite Artışı
Şirket, halka arzdan elde ettiği taze kaynağı nereye yönlendireceği konusunda tercihini net bir şekilde ortaya koyuyor: İnovasyon ve Ar-Ge yerine, üretim kapasitesini artırmak. Faaliyet Raporu'nda, incelenen dönemde şirketin "araştırma ve geliştirme çalışmaları gerçekleştirmediği" açıkça belirtiliyor.
Buna karşılık, şirket devasa bir yatırım hamlesi içinde. Özellikle Kahramanmaraş'taki Narlı Fabrikası'nda yapımı devam eden yeni "söndürme ve paketleme tesisi" yatırımı dikkat çekiyor. Yaklaşık 271 milyon TL'ye mal olacak bu tesis tamamlandığında 30 kişiye ek istihdam sağlayacak. Bu strateji, şirketin yeni ürünler veya teknolojiler geliştirmek yerine, mevcut ürün gamında pazarın talebini karşılamak için üretim hacmini ve verimliliği artırmaya odaklandığını gösteriyor. Bu tercih, mevcut pazardaki konumunu güçlendirme potansiyeli taşırken, uzun vadede teknolojik yeniliklere adapte olma konusunda riskler de barındırabilir.
--------------------------------------------------------------------------------
Sonuç: Rakamların Fısıldadıkları
Vişne Madencilik'in raporları, birbiriyle bağlantılı stratejik bir öykü anlatıyor: Halka arzdan elde edilen devasa nakdi (Madde 2) Ar-Ge yerine doğrudan kapasite artışına yatıran (Madde 5), imtiyazlı pay yapısıyla bu uzun vadeli vizyonu sorgulatmayan bir yönetim (Madde 4) ve bu yolda kişisel kazançlarını ikinci plana atan (Madde 1) bir aile şirketi portresi çiziyor. Bu strateji, şirketin bilinen pazar liderliğini (Madde 3) pekiştirmeyi hedeflerken, kısa vadede kârlılığı baskı altında bırakıyor. Bu detaylar, bir şirketin sadece bilançosuna bakarak anlaşılamayacak stratejik derinliği ve kurumsal karakteri hakkında paha biçilmez bilgiler sunuyor.
Peki, Vişne Madencilik'in kapasite artışına yönelik bu cesur yatırımları, önümüzdeki dönemde kârlılık üzerindeki baskıyı tersine çevirebilecek mi? Bunu zaman gösterecek.